為規(guī)范收益法評(píng)估中折現(xiàn)率的測(cè)算，督促資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)勤勉盡責(zé)執(zhí)業(yè)，中國(guó)資產(chǎn)評(píng)估協(xié)會(huì)發(fā)布了《資產(chǎn)評(píng)估專家指引第12號(hào)——收益法評(píng)估企業(yè)價(jià)值中折現(xiàn)率的測(cè)算》（以下簡(jiǎn)稱《專家指引》），我會(huì)結(jié)合證券評(píng)估業(yè)務(wù)特點(diǎn)及執(zhí)業(yè)要求，現(xiàn)就折現(xiàn)率測(cè)算涉及的關(guān)鍵參數(shù)作出以下監(jiān)管規(guī)范。資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)從事證券服務(wù)業(yè)務(wù)時(shí)，應(yīng)當(dāng)按照《專家指引》和本指引的要求測(cè)算折現(xiàn)率；如存在特殊情形未按要求或優(yōu)先方法測(cè)算的，應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告中充分說(shuō)明理由。

　　本指引僅針對(duì)運(yùn)用資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）和加權(quán)平均資本成本（WACC）測(cè)算折現(xiàn)率涉及的參數(shù)確定，具體包括無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)、貝塔系數(shù)、資本結(jié)構(gòu)、特定風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率、債權(quán)期望報(bào)酬率等。采用風(fēng)險(xiǎn)累加等其他方法測(cè)算折現(xiàn)率時(shí)可以參照本指引。

　　一、基本要求

　　資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)執(zhí)行證券評(píng)估業(yè)務(wù)，在收益法折現(xiàn)率測(cè)算時(shí)應(yīng)當(dāng)遵循以下基本要求：

　　一是資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)研究制定內(nèi)部統(tǒng)一的測(cè)算原則及方法，且一經(jīng)確定不得隨意變更。在執(zhí)業(yè)過(guò)程中應(yīng)當(dāng)按照制定的統(tǒng)一要求，保持折現(xiàn)率測(cè)算原則及方法的一致性。

　　二是執(zhí)行延續(xù)性評(píng)估項(xiàng)目時(shí)，應(yīng)當(dāng)關(guān)注不同基準(zhǔn)日折現(xiàn)率測(cè)算的合理性，特別是具體參數(shù)等較前次評(píng)估基準(zhǔn)日發(fā)生明顯變化的，應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告中充分說(shuō)明理由。

　　三是確保折現(xiàn)率口徑與預(yù)期收益口徑的一致性，資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）匹配股權(quán)自由現(xiàn)金流，加權(quán)平均資本成本（WACC）匹配企業(yè)自由現(xiàn)金流。各項(xiàng)參數(shù)測(cè)算時(shí)，應(yīng)當(dāng)充分關(guān)注不同參數(shù)在樣本選取、風(fēng)險(xiǎn)考量、參數(shù)匹配等方面的一致性。

　　二、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率

　?。ㄒ唬┈F(xiàn)行做法

　　資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)測(cè)算無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率時(shí)，通常參考中國(guó)國(guó)債利率確定，但在債券期限、利率、范圍選擇等方面存在差異。一是債券期限，存在距離評(píng)估基準(zhǔn)日剩余年限10年期以上、10年期、5年期以上、5年期等不同情形。二是債券利率，存在票面利率或到期收益率等不同情形。三是債券范圍，存在選取全部國(guó)債、多支國(guó)債、單支國(guó)債等不同情形。

　　（二）專家指引

　　持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)前提下的企業(yè)價(jià)值評(píng)估中，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率可以采用剩余到期年限10年期或10年期以上國(guó)債的到期收益率。

　　（三）監(jiān)管要求

　　資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)執(zhí)行證券評(píng)估業(yè)務(wù)，在確定無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率時(shí)應(yīng)當(dāng)遵循以下要求：

　　一是應(yīng)當(dāng)關(guān)注國(guó)債剩余到期年限與企業(yè)現(xiàn)金流時(shí)間期限的匹配性，持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)前提下應(yīng)當(dāng)選擇剩余到期年限10年期或10年期以上的國(guó)債。

　　二是應(yīng)當(dāng)選擇國(guó)債的到期收益率作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，并明確國(guó)債的選取范圍。

　　三是應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告中充分披露國(guó)債選取的期限、利率、范圍、確定方式、數(shù)據(jù)來(lái)源等。

　　三、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)

　?。ㄒ唬┈F(xiàn)行做法

　　資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)測(cè)算市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)時(shí)，在計(jì)算方法、樣本選擇、數(shù)據(jù)引用等方面存在差異。一是計(jì)算方法，存在參照中國(guó)證券市場(chǎng)數(shù)據(jù)計(jì)算、采用其他成熟國(guó)家證券市場(chǎng)數(shù)據(jù)加中國(guó)國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)炔煌樾?。二是樣本?shù)據(jù)，參照中國(guó)證券市場(chǎng)數(shù)據(jù)計(jì)算時(shí)，樣本數(shù)據(jù)在指數(shù)類型、時(shí)間跨度、數(shù)據(jù)頻率、平均方法等方面均存在不同情形。如指數(shù)類型存在上證綜指、滬深300、深證成指、上證180、深證100等，時(shí)間跨度存在10年期、10年期以上等，數(shù)據(jù)頻率存在日數(shù)據(jù)、周數(shù)據(jù)、月數(shù)據(jù)等，平均方法存在幾何平均和算數(shù)平均等不同情形。三是引用數(shù)據(jù)，存在引用達(dá)摩達(dá)蘭教授（Aswath Damodaran）、伊博森公司（Ibbotson Associates）、道衡公司（Duff & Phelps）等不同專家學(xué)者或?qū)I(yè)機(jī)構(gòu)發(fā)布的研究數(shù)據(jù)等不同情形。

　?。ǘ＜抑敢?/p>

　　中國(guó)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)通?？梢岳弥袊?guó)證券市場(chǎng)指數(shù)的歷史風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)數(shù)據(jù)計(jì)算、采用其他成熟資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)調(diào)整方法、引用相關(guān)專家學(xué)者或?qū)I(yè)機(jī)構(gòu)研究發(fā)布的數(shù)據(jù)。

　?。ㄈ┍O(jiān)管要求

　　資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)執(zhí)行證券評(píng)估業(yè)務(wù)，在確定市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)時(shí)應(yīng)當(dāng)遵循以下要求：

　　一是如果被評(píng)估企業(yè)主要經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)在中國(guó)境內(nèi)，應(yīng)當(dāng)優(yōu)先選擇利用中國(guó)證券市場(chǎng)指數(shù)的歷史風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)數(shù)據(jù)進(jìn)行計(jì)算。

　　二是計(jì)算時(shí)應(yīng)當(dāng)綜合考慮樣本的市場(chǎng)代表性、與被評(píng)估企業(yè)的相關(guān)性，以及與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的匹配性，合理確定樣本數(shù)據(jù)的指數(shù)類型、時(shí)間跨度、數(shù)據(jù)頻率、平均方法等。

　　三是應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告中充分披露市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的計(jì)算方法、樣本選取標(biāo)準(zhǔn)、數(shù)據(jù)來(lái)源等。

　　四、貝塔系數(shù)

　?。ㄒ唬┈F(xiàn)行做法

　　資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)測(cè)算貝塔系數(shù)時(shí)，在可比公司、貝塔周期、數(shù)據(jù)調(diào)整等方面存在差異。一是可比公司，在行業(yè)分類、樣本數(shù)量等方面存在不同情形，如行業(yè)分類存在證監(jiān)會(huì)、Wind、申萬(wàn)等不同分類，可比公司數(shù)量存在5家及以下、5-10家、10家及以上等不同情形。二是貝塔周期，存在100周、2年、3年、5年等不同情形。三是數(shù)據(jù)調(diào)整，在布魯姆調(diào)整法、異常值剔除等方面存在不同情形。

　?。ǘ＜抑敢?/p>

　　非上市公司的股權(quán)貝塔系數(shù)，通常由多家可比上市公司的平均股權(quán)貝塔系數(shù)調(diào)整得到。其中，可比上市公司的股權(quán)貝塔系數(shù)可以通過(guò)回歸方法計(jì)算得到，也可以從相關(guān)數(shù)據(jù)平臺(tái)查詢獲取。

　　（三）監(jiān)管要求

　　資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)執(zhí)行證券評(píng)估業(yè)務(wù)，在確定貝塔系數(shù)時(shí)應(yīng)當(dāng)遵循以下要求：

　　一是應(yīng)當(dāng)綜合考慮可比公司與被評(píng)估企業(yè)在業(yè)務(wù)類型、企業(yè)規(guī)模、盈利能力、成長(zhǎng)性、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力、企業(yè)發(fā)展階段等多方面的可比性，合理確定關(guān)鍵可比指標(biāo)，選取恰當(dāng)?shù)目杀裙?，并?yīng)當(dāng)充分考慮可比公司數(shù)量與可比性的平衡。

　　二是應(yīng)當(dāng)結(jié)合可比公司數(shù)量、可比性、上市年限等因素，選取合理時(shí)間跨度的貝塔數(shù)據(jù)。

　　三是應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告中充分披露可比公司的選取標(biāo)準(zhǔn)及公司情況、貝塔系數(shù)的確定過(guò)程及結(jié)果、數(shù)據(jù)來(lái)源等。

　　五、資本結(jié)構(gòu)

　?。ㄒ唬┈F(xiàn)行做法

　　資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)測(cè)算資本結(jié)構(gòu)時(shí)，在確定方法、債權(quán)股權(quán)取值等方面存在差異。一是確定方法，存在目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)、企業(yè)真實(shí)資本結(jié)構(gòu)、固定或變動(dòng)資本結(jié)構(gòu)等不同情形。二是債權(quán)股權(quán)取值，存在市場(chǎng)價(jià)值、賬面價(jià)值等不同情形。

　　（二）專家指引

　　資本結(jié)構(gòu)一般可以采用被評(píng)估企業(yè)評(píng)估基準(zhǔn)日的真實(shí)資本結(jié)構(gòu)，也可以參考可比公司、行業(yè)資本結(jié)構(gòu)水平采用目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)；債權(quán)和股權(quán)的比例，建議采用市場(chǎng)價(jià)值計(jì)算。

　?。ㄈ┍O(jiān)管要求

　　資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)執(zhí)行證券評(píng)估業(yè)務(wù)，在確定資本結(jié)構(gòu)時(shí)應(yīng)當(dāng)遵循以下要求：

　　一是如果采用目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，應(yīng)當(dāng)合理分析被評(píng)估企業(yè)與可比公司在融資能力、融資成本等方面的差異，并結(jié)合被評(píng)估企業(yè)未來(lái)年度的融資情況，確定合理的資本結(jié)構(gòu)；如果采用真實(shí)資本結(jié)構(gòu)，其前提是企業(yè)的發(fā)展趨于穩(wěn)定；如果采用變動(dòng)資本結(jié)構(gòu)，應(yīng)當(dāng)明確選取理由以及不同資本結(jié)構(gòu)的劃分標(biāo)準(zhǔn)、時(shí)點(diǎn)等；確定資本結(jié)構(gòu)時(shí)，應(yīng)當(dāng)考慮與債權(quán)期望報(bào)酬率的匹配性以及在計(jì)算模型中應(yīng)用的一致性。

　　二是應(yīng)當(dāng)采用市場(chǎng)價(jià)值計(jì)算債權(quán)和股權(quán)的比例；采用賬面價(jià)值計(jì)算的，應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告中充分說(shuō)明理由。如果被評(píng)估企業(yè)涉及優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換債券等，應(yīng)當(dāng)予以特別關(guān)注。

　　三是應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告中充分披露資本結(jié)構(gòu)的確定方法、分析過(guò)程、預(yù)測(cè)依據(jù)等。

　　六、特定風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率

　?。ㄒ唬┈F(xiàn)行做法

　　資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)測(cè)算特定風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率時(shí)，在確定方法、判斷方式等方面存在差異。一是確定方法，存在回歸分析、拆分確定、經(jīng)驗(yàn)判斷等不同情形。二是判斷方式，特定風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率通常依賴資產(chǎn)評(píng)估人員的專業(yè)判斷，存在主觀性差異。

　?。ǘ＜抑敢?/p>

　　特定風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率一般可以通過(guò)多因素回歸分析等數(shù)理統(tǒng)計(jì)方法計(jì)算得出，也可以拆分為規(guī)模溢價(jià)和其他特定風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)進(jìn)行確定，還可以在綜合分析企業(yè)規(guī)模、核心競(jìng)爭(zhēng)力、大客戶和關(guān)鍵供應(yīng)商依賴等因素的基礎(chǔ)上根據(jù)經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行判斷。

　?。ㄈ┍O(jiān)管要求

　　資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)執(zhí)行證券評(píng)估業(yè)務(wù)，在確定特定風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率時(shí)應(yīng)當(dāng)遵循以下要求：

　　一是應(yīng)當(dāng)明確采用的具體方法，涉及專業(yè)判斷時(shí)應(yīng)當(dāng)綜合考慮被評(píng)估企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)特征、企業(yè)規(guī)模、業(yè)務(wù)模式、所處經(jīng)營(yíng)階段、核心競(jìng)爭(zhēng)力、主要客戶及供應(yīng)商依賴等因素，確定合理的特定風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。

　　二是應(yīng)當(dāng)綜合考慮特定風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的取值，其在股權(quán)折現(xiàn)率整體中的權(quán)重應(yīng)當(dāng)具有合理性。

　　三是應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告中充分披露特定風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率的確定方法、分析過(guò)程、預(yù)測(cè)依據(jù)等。

　　七、債權(quán)期望報(bào)酬率

　?。ㄒ唬┈F(xiàn)行做法

　　資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)測(cè)算債權(quán)期望報(bào)酬率時(shí)，在利率選取方面存在參考銀行貸款市場(chǎng)利率、被評(píng)估企業(yè)實(shí)際債務(wù)利率等不同情形。

　　（二）專家指引

　　債權(quán)期望報(bào)酬率一般可以全國(guó)銀行間同業(yè)拆借中心公布的貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR）為基礎(chǔ)調(diào)整得出；也可以采用被評(píng)估企業(yè)的實(shí)際債務(wù)利率，但其前提是其利率水平與市場(chǎng)利率不存在較大偏差。

　?。ㄈ┍O(jiān)管要求

　　資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)執(zhí)行證券評(píng)估業(yè)務(wù)，在確定債權(quán)期望報(bào)酬率時(shí)應(yīng)當(dāng)遵循以下要求：

　　一是如果參考銀行貸款市場(chǎng)利率（LPR），應(yīng)當(dāng)充分考慮被評(píng)估企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、資本結(jié)構(gòu)、信用風(fēng)險(xiǎn)、抵質(zhì)押以及第三方擔(dān)保等因素；如果采用非市場(chǎng)利率，應(yīng)當(dāng)綜合考慮被評(píng)估企業(yè)的融資渠道、債務(wù)成本、償債能力以及與市場(chǎng)利率的偏差等因素，確定合理的債權(quán)期望報(bào)酬率。

　　二是應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告中充分披露債權(quán)期望報(bào)酬率的確定方法、分析過(guò)程、數(shù)據(jù)來(lái)源等。

　　八、附則

　?。ㄒ唬┥套u(yù)減值測(cè)試等以財(cái)務(wù)報(bào)告為目的的評(píng)估，涉及收益法折現(xiàn)率測(cè)算的應(yīng)當(dāng)遵照相關(guān)執(zhí)業(yè)準(zhǔn)則要求并參照本指引。

　?。ǘ?huì)計(jì)師事務(wù)所等其他機(jī)構(gòu)從事證券服務(wù)業(yè)務(wù)，涉及收益法折現(xiàn)率測(cè)算的應(yīng)當(dāng)遵照相關(guān)執(zhí)業(yè)準(zhǔn)則要求并參照本指引。

　　本指引自發(fā)布之日起施行。